Polimex - akumuluj z ceną docelową 1,58 zł
Oferta konsorcjum Rafako-Polimex-Mostostal Warszawa została wybrana na najkorzystniejszą w przetargu na realizuję bloków 5 i 6 w Elektrowni Opole. Wartość oferty to 9,4 mld PLN netto. Udział prac Polimexu szacowany jest na 42%, czyli około 3,9 mld PLN (34% to udział Rafako a 24% Mostostalu Warszawa). Nieznacznie tańsza, konkurencyjna oferta Alstomu zostało odrzucona z przyczyn formalnych. Zakładamy, że prawdopodobne jest złożenie odwołania przez Alstom. W najgorszym scenariuszu PGE zakłada, że umowa zostanie podpisana pod koniec 1Q’12. Uważamy, że ewentualna umowa na budowę bloków w Opolu zmieni postrzeganie Polimexu przez rynek.
Wypełnia ona w dużej mierze portfel zamówień spółki w segmencie energetycznym oraz produkcyjnym w okresie 2H’13-2016. Finalizację przetargu w Opolu należy naszym zdaniem traktować także jako sygnał polityczny do realizacji innych bloków węglowych w Polsce - jeden duży blok węglowy także ze strony Enei i Tauronu.
Wyniki operacyjne za 3Q’11 były słabsze od naszych prognoz, które były już pesymistyczne na tle konsensusu. W reakcji kurs akcji spółki spadł poniżej wyznaczonego przez nasz poziomu docelowego (Redukuj z października’11; 1,51 PLN).
Poza pozytywnym sentymentem związanym z ofertą w Opolu dostrzegamy w krótkim terminie także inne czynniki, które mogą zacząć wspierać zachowanie kursu spółki: i) wyniki 4Q’11 naszym zdaniem powinny być operacyjnie lepsze niż w 3Q’11 (wzrost marży brutto ze sprzedaży q/q), ii) w 4Q’11 spółka powinna odnotować w końcu wysokie dodatnie przepływy pieniężne (spływ należności z GDDKiA; powtórzenie „historii” z lat 2009-10) iii) konsensus wyników spółki na okres 2011-12 w ostatnich tygodniach wyraźnie się obniżył i urealnił (chociaż naszym zdaniem nadal może pozostawać wygórowany), co nie mogło pozytywnie wpływać na sentyment do spółki; iv) zarząd spółki zapowiedział możliwość sprzedaży nieruchomości za 100-300 mln PLN (0,19-0,58 PLN/akcję) - czynnik nie uwzględniany przez nas w wycenie. Podnosimy zalecenie z Redukuj do Akumuluj, podwyższając cenę docelową z 1,51 na 1,58 PLN.
Pozostajemy negatywnie nastawienie do branży budowlanej w długim terminie ze względu na niepewność co do portfeli zleceń spółek po 2012 roku, jednakże uważamy, że należy zacząć selektywnie podchodzić do wyboru spółek, które mogły zostać zbyt mocno przecenione. Zwracamy uwagę, że obecne zadłużenie netto Polimexu jest niższe niż łączna wartość aktywów trwałych (głównie segment konstrukcji stalowych) oraz nieruchomości spółki. Dodatkowo w 4Q’11 spodziewamy się wyraźnie pozytywnego cash flow operacyjnego.
Dom Maklerski BDM
